摘要：文章分析了IT（Information Technology）投资项目中的风险特征，在此基础上提出了对IT项目投资风险进行套期保值的期权分析框架模型，并通过实例分析，对实物期权方法在IT项目风险管理中的具体应用进行了简要的分析和评价。
　　关键词：IT项目；项目管理；风险管理；实物期权
　　
　　随着以信息和电子等IT产业为代表的新经济在西方和新兴发展中国家的迅速兴起，IT行业已成为我国和全球的第一大产业。然而，由于IT行项目包含了大量的技术性和市场性风险，因此投资项目的成本、未来收益和投资期限都存在很大的不确定性。如何对IT项目进行科学的风险管理一直都是困扰着理论和企业界的重大难题。
　　
　　一、 IT项目的风险管理
　　
　　 IT项目的风险表现为各种形式的不确定性，其中具体包括产品商业化阶段的市场不确定性，研发成功与否的技术不确定性，不切实际的投资项目规划和预算带来的管理不确定性以及项目建设中外部配套、服务能否跟上的环境不确定性。这些不确定性使得IT项目有不同于其它投资项目的高风险。在现实领域这种高风险集中体现为管理者普遍存在的危险投资偏好，即对已经失败，没有价值的IT 项目仍然持续不断的投入资金，造成大量的资源浪费。
　　 目前IT项目风险管理策略通常遵循着项目风险类型的识别、不同风险相对重要性的评估和风险管理具体执行步骤的设计等几个方面。具体而言，就是首先识别出项目中所有认为重要的风险并一一列出，然后对每项风险发生的概率和经济影响进行估计，最后以此为依据采取实际行动，进行有效的风险管理和防范。其中项目风险管理方法可以大致分为两类：一是利用分散投资或转移的方式减少项目风险，例如IT行业普遍采取分散风险投资项目股权的方式降低投资风险；另外一种就是对不可分散风险进行套期管理。风险套期管理类似于保险，在项目实施过程中适时地采取行动，努力消除各种不确定性带来的负面影响。例如IT项目的市场风险就可以采取逐步投资的方法，利用项目建设中不断明朗的市场状况消除市场的不确定性。本文以下将主要围绕后者展开分析。
　　
　　 二、 实物期权
　　
　　 实物期权方法，首先是由Myers和Ross在分析传统折现现金流方法不足的基础上提出的，他们指出风险项目潜在的投资机会可视为一种期权形式——实物期权（Real Options）,并由此引发了对实物期权估计理论的深入探讨。随后Msason和Merton、Trigeorgis和Mason，Brealey和Merys，及Kulatilaka和Marcus对带有普遍性的实物期权概念性框架进行了深入的分析和研究。
　　 实物期权，就是对实物投资的选择权，其标的资产不再是股票、债券、期货和货币等金融资产，而是某个投资项目，例如一个IT项目就可以看成是一种用项目投资成本换取项目未来收益的选择权。当然与金融期权相比，实物期权有着许多不同的显著特征。例如，作为实物期权标的的IT项目具有典型的不可交易性。另外，实物期权不像金融市场的金融期权是由市场提供，它的产生是来源于各种项目管理决策中蕴藏的经营柔性。例如典型的R&D投资就能产生后续产品商业化的选择权，对于IT项目而言每一阶段的投资也会同样产生一个下一阶段的投资选择权，即实物期权。
　　 传统的金融期权研究为实物期权在IT领域的现实运用提供很好的理论基础，特别是期权定价研究使得实物期权理论已经从一种风险管理理念，转变成能为经营者做出科学决策的定量分析工具。根据经典的Black-scholes模型，实物期权与金融期权的价值决定因素对比如表1。
　　实际上，实物期权定价要比金融期权复杂得多。因为实物期权标的资产投资项目具有非交易性，因此实物期权不能像金融期权那样可以直接以期权标的资产和期权资产本身构造无风险投资组合，利用无套利思想进行定价。但是现实与假设条件的差距不妨碍利用金融期权定价公式近似的估计实物期权的价值。表2给出了金融期权与实物期权不同特征的进步比较。
　　 实物期权与金融期权的显著差异使得实物期权的定价成为当前学术界研究的热点，许多经济学家和数学家都在为之努力奋斗。目前实物期权定价中普遍采用了蒙特卡诺模拟和动态优化的方法对复杂的复合期权定价，当然也有人在Black-Schola模型的基础上利用偏微分方程给出了多阶段复合期权的解析解，例如Geske在1979年提出的两阶段复合期权的定价模型以及随后的扩展。本文采用了Margrabe转换期权的定价公式，如果用（si，st，t）代表转换期权在t时刻的价值，其中si、st分别代表换出资产价值和换入资产的价值，具体到项目中si为IT项目成本，st为IT项目收益，则转换期权的价格公式可以表示为：
　　
　　其中T为期权到期执行时间，N（·）为累积正态分布密度函数，?滓2=?滓i2 ?滓t2-2?滓i?滓t?籽it，?滓i和?滓t分别代表si和st增长比率的标准差，?籽it为si和st增长比率的相关系数。举例而言如果一个项目的si和st分别为400 000和600 000元，则该项目的净现值为200 000元，然而用期权衡量，项目价值会明显不同，具体变化见表3。
　　表3期权价值（?滓i=0.9，?籽it=0.9，si=400 000，st=600 000）
　　
　　 三、 IT项目的实物期权
　　
　　 现实IT项目的建设情况可能千差万别，但是所有项目的建设过程都可以简单的划分为项目策划起始阶段，项目实施中间阶段和项目建成阶段。每一阶段都会存在特有的实物期权，可用图1简单表示。
　　
　　图1IT项目各阶段实物期权
　　1. 延迟期权。延迟期权就是推迟项目投资的选择权。在IT项目起始和中间阶段都存在该项期权。它的产生不需要任何条件，其价值主要来源于延迟投资所生成的新信息对已有投资决策的优化。这种优化能减小损失，扩大收益，增加项目价值，而这正是传统NPV法中项目不投就放弃的假设所忽视的项目经营柔性价值。当然持有延迟期权，推迟投资也会造成项目利润损失和竞争优势被削弱，带来机会成本，减少项目期价值。因此，项目经理人员在每一阶段都要权衡比较延迟期权的新增价值和机会成本，确定最优的投资时机。
　　 考虑一个具体IT项目投资时间为3年，第一年进行项目可行性分析，随后两年进行产品设计和开发。其中第一年的项目可行性投资创造了一项是否进行后续投资的选择权，即延迟期权。假设第一年该项投资为50 000元，后续产品设计和开发投资成本si为200 000元，预期项目完成后产生的收益st为300 000元。如果从静态的角度出发，未来的现金流动视作固定，则根据NPV法项目的价值为500 000（300 000-50 000-200 000）元，但是从期权的角度出发，这意味着第一阶段50 000元的投资创造了一个在1年后以200 000的资产（投资成本）换取另一项资产300 000（投资收益）元的选择权。之所以是选择权是因为现实IT项目的各种风险使得项目的收益和成本都具有高度的不确定性，项目是否进行第二阶段投资要视实际项目具体环境而定。有利则投不利放弃，这项选择权能使项目趋利避害产生期权价值。具体而言，假使项目?滓i=0.9，?滓t=0.2，?籽it=0.9，si=200 000，st=300 000，依据Margrabe的转换期权定价公式项目期权价值为137 704元，项目净价值为87 704（137 704-50 000）元，高于NPV所确定的50 000元项目净价值。