摘 要:中国外汇储备规模庞大、增长迅速的原因复杂。在汇改进程既定、产业结构调整难见成效、双顺差格局短期难以改变的前提下，外汇储备问题研究的重点，一是维护货币政策独立性，解决好外汇占款问题；二是通过规范渠道将部分外汇储备资产从中心银行资产负债项目转化为国家资产负债项目，实现国家外汇资产的多元化；三是将国家外汇资产转化为“资本与金融”项下的对外投资，通过全球资产组合多样化配置，使得外汇资产在国家长远发展中发挥更积极的作用。

　　要害词 外汇储备，内外均衡，国家外汇资产，国家外汇投资公司

　　高额外汇储备的形成，是中国经济增长、财富积累的结果，同时，也与全球经济失衡、发达经济体主导的国际货币体系、国内储蓄过剩、鼓励出口及对外投资(FDI)的政策有着密切的关系。

　　外汇储备规模的迅速膨胀，首先体现为货币层面矛盾，它是实体经济失衡的反映。这就要求在改革现有外汇储备治理体制、调整外汇储备存量的同时，加快国内经济结构调整，促进国际收支的基本平衡，从源头上控制高额外汇储备的形成及过快增长。

　　一、外汇储备、国家外汇资产与政府外汇资源

　　外汇储备是货币当局能够有效控制并随时动用的对外资产。中国外汇储备严格符合国际货币基金组织IMF的定义。IMF近年来非凡强调国家外汇资产、政府外汇资源与外汇储备这几个概念之间的差别。国家外汇资产是一国居民(包括政府、企业和个人)拥有的外汇资产的总和。政府外汇资源指货币当局和政府其他机构所拥有的外汇总资产，包括官方储备资产(主要是外汇储备)和政府其他外汇资产两部分。二者的区别在于：前者的持有和治理者是货币当局，而后者的拥有者包括政府其他部门；政府其他外汇资产可以是对居民的外汇债权。

　　1994年汇率并轨改革后，中国实行强制结售汇和银行外汇周转头寸制度，民间的大部分外汇和政府其他外汇资产都集中到中心银行，转化为外汇储备。近年来，在人民币汇率升值预期下，民间持有外汇的意愿降低，官方外汇储备占总外汇资产的比重进一步加大。

二、全球外汇储备状况及治理经验

　　(一)全球外汇储备状况

　　从2000到2006年，全球外汇储备总规模扩大了1倍，目前，储备总规模近6万亿美元。表1给出了10家持有外汇储备最多的中心银行。

　　全球储备增长集中在东亚和石油出口国家。东亚金融危机之后，东亚经济体将积累高额外汇储备作为应付国家经济风险的重要手段。保持本国货币对美元的基本稳定，是各经济体干预外汇市场的主要政策取向。在此过程中，各经济体都积累了高额储备。东亚主要经济体的储备增长、政府干预、汇率升值之间存在明显的对应关系。

　　随着近年来世界原油价格暴涨，海湾石油输出国、俄罗斯、挪威等国外汇收入激增，石油美元再度成为影响国际金融市场的重要力量。

　　近年来，全球外汇储备币种结构有所变化，但总体保持稳定，美元仍占主导地位。2005年底，全球外汇储备中美元占66.5%，欧元占24.4%，日元占3.6%，英镑占3.7%，瑞士法郎占0.1%。美元在发达国家外汇储备中的地位有所强化。在发展中国家外汇储备中，美元仍处于首要地位，但相对地位有所削弱，英镑和欧元的比重有所上升。日元在全球外汇储备中的比重呈小幅下降趋势。

　　(二)储备治理的国际经验

　　一是外汇储备的功能有所变化。固定汇率制下的外汇储备强调危机时期的“满足进口、支付债务和干预汇率”三大需要。当前外汇储备大国名义上多实行浮动汇率制，外汇储备更多地体现为被动、单向稳定汇率(防止本币升值)的结果，传统储备功能被大大弱化。

　　二是配合国家战略，增强收益性。许多国家外汇储备治理淡化了“安全性、流动性、盈利性”要求，逐步转向配合国家战略，提高收益性，追求国家财富增长。例如，石油输出国很大程度上是着眼于在原油资源枯竭之后保障本国经济正常运转的需求；新加坡等国是结合本国人口及资源特点，保障本国在海外获得长期稳定收益来源。

　　三是分档治理，满足不同需求。基本做法是对外汇储备分档治理，在确保必要流动性的前提下，部分投资于收益率较高的领域。通常采用在外汇储备治理机构内部设立相互隔离的资产账户，以及在货币当局之外分设新投资机构两种模式组织运作。

　　四是政府部门决策，中心银行实施操作。美国外汇储备由财政部和联储分别持有，财政部负责决策。日本外汇储备存放于日本银行外汇资产非凡账户，财务省决策，日本银行负责执行。欧盟没有财政部，故欧洲央行掌控外汇储备。发达经济体的中心银行多不属于政府序列，负责独立货币政策的制定与执行，而财政政策把握在政府部门手中。这样似乎可以避免货币当局同时在货币政策、汇率与外汇储备运作方面发挥主导作用所导致的内外均衡冲突。

　　五是完善法规制度体系，严控风险。各经济体均对外汇储备治理、外汇市场干预等作了具体规定。在风险治理方面，治理高层直接介入风险控制，注重运用计量模型进行资产配置和风险评估。对投资经理选择、基准回报确定以及纠偏计划的制定越来越市场化。定期对外汇储备的风险状况进行“压力测试”，以保障极端环境下的资产安全。

　　三、中国外汇储备的增长、来源及原因

　　(一)外汇储备的增长过程

　　中国外汇储备的增长历程大致分五个阶段。1982～1984年，旅游等非贸易收支顺差在经常项目顺差中占有重要地位，储备小幅增长。1985～1989年，进口急剧增长，贸易逆差严重，非贸易收入和资本净流入不足以弥补贸易逆差，储备大幅下降。1990～1994年，经常项目、资本项目顺差大幅增长，储备有较大增加。1994～2000年，汇率并轨、结售汇制度促进了出口，吸引大量外资流入，1997年金融危机后，外汇储备增幅急剧降低，随后两年缓慢增长。2001年至今，外汇储备高速增长，经常项目、资本项目双顺差构成新增外汇储备的主要来源。

　　(二)来源构成

　　外贸顺差、直接投资净流入是当前外汇储备增长的主要来源，二者分别占外汇储备增量的40%左右。汇改以来，本币升值预期导致热钱通过假报高报出口、“经常转移”、“假外资”、地下钱庄等渠道流入境内。虽然由于本币升值呈小幅、长期趋势，部分热钱可能逐步沉淀为中长期资本，但估计境内保持较高流动性的热钱规模仍超过1000亿美元。升值预期使居民将外币储蓄转化为人民币资产，此调整通过银行外汇头寸变化，也体现为外汇储备增加。此外，外汇储备投资收益作为国际收支平衡表中“投资收益汇入”主要部分，也是构成外汇储备增长的来源之一。